LA GUERRA PESA... E DURERA'

04/04/2022 09:15

Il primo trimestre di questo ambiguo 2022 se n’è andato lasciandoci un pesante bagaglio di incertezze sul futuro prossimo dell’Europa e su quello più remoto del mondo intero.

Sono stati coinvolti nelle preoccupazioni anche i mercati finanziari, sebbene il loro punto di vista spesso non sia molto semplice da comprendere e vada accettato col classico motto “non capisco, ma mi adeguo”.

Se si osserva l’andamento del trimestre appena concluso sui mercati finanziari, spicca il fatto che solo il comparto delle materie prime ha portato a casa un risultato positivo, proseguendo alla grande lo slancio rialzista che aveva caratterizzato già tutto il 2021. L’ETF che replica l’indice CRB, rappresentativo dell’intero paniere delle materie prime, è infatti salito del +30% nei primi 3 mesi di quest’anno, dopo aver già realizzato un rialzo del +52% nel 2021. Il mercato azionario, invece, non è riuscito a ripetere in questo inizio di 2022 i buoni risultati del 2021. Una lunga correzione ha interessato tutti i principali indici e solo quello brasiliano e quello indiano sono riusciti a conservare il segno positivo trimestrale. Per tutti gli altri indici i valori a fine marzo sono stati inferiori a quelli da cui hanno iniziato l’anno. Il peggiore è stato l’indice russo espresso in dollari (RTSI, -35% trimestrale) che è stato duramente penalizzato dalla fuga degli investitori di tutto il mondo in seguito all’invasione dell’Ucraina. Ma un calo trimestrale a doppia cifra si è visto anche sugli indici cinesi, e solo leggermente meglio (quasi -9%) è andata all’azionario europeo, rappresentato dall’indice Eurostoxx50.  Grazie al recupero dell’ultima quindicina di marzo gli indici USA sono riusciti a contenere meglio le perdite. Non tanto l’indice Nasdaq, che ha perso all’incirca come l’Europa, ma soprattutto l’indice principale SP500, che a fine trimestre è sceso solo del -4,6%.

Il recupero americano che si è visto dopo il 14 marzo è stato imponente ed ha ricoperto oltre i due terzi della strada percorsa in discesa nei due mesi e mezzo precedenti.

L’atteggiamento dell’azionario americano sembra assai poco condizionato dall’andamento della guerra d’Ucraina, che viene vista come un evento abbastanza lontano, che ha certo un effetto rialzista sui prezzi dell’energia e quindi esercita una spinta inflazionistica notevole, ma ha effetti positivi sull’industria militare e sul settore estrattivo, entrambi ben rappresentati negli indici di Wall Street. Inoltre, lo scarso interscambio con la Russia, rende l’economia americana poco disturbata dalle sanzioni, che invece colpiscono assai più l’export europeo. Gli indicatori congiunturali mostrano ancora parecchia forza da parte dell’economia americana, che mantiene una tendenza alla crescita ancora robusta, mentre il tasso di disoccupazione si è ridotto al 3,6%, ovvero al livello raggiunto prima della pandemia. Al contrario, in Europa si susseguono revisioni al ribasso circa la crescita prevista per il 2022, causate dalla durezza dell’impatto della guerra.

L’attenzione degli investitori americani è assai più rivolta verso la FED e le sue intenzioni future sulla politica monetaria. La continua crescita dell’inflazione USA (ora al 7,9% annuo) ha messo fretta ad una FED che per un anno ne ha sottovalutato la pericolosità. Stanno così salendo i rendimenti ed il mercato sconta per fine anno un tasso ufficiale sui Fed Fund superiore al 2% e che tutte le future riunioni del FOMC procedano a ritoccarlo al rialzo.

Ma il mercato obbligazionario teme anche che la FED, con questa manovra aggressiva sui tassi e con l’avvio in estate della riduzione dell’ammontare dei titoli di stato presenti nel suo portafoglio, provochi uno shock troppo forte alla domanda, trascinando l’economia USA in recessione.

Proprio venerdì scorso è avvenuta la tanto temuta inversione della curva dei rendimenti, espressa dal differenziale di rendimento tra il Treasury a 10 anni e quello a 2 anni. Per la prima volta dopo la pandemia questo differenziale è diventato negativo di 6 punti base.

Il mercato ha così decretato la sua previsione di futura recessione per l’economia USA.

Attenzione però a non dare troppa enfasi a questa indicazione. Se è vero che tutte le 7 recessioni avvenute negli ultimi 45 anni sono state sempre precedute dall’inversione della curva dei rendimenti espressa dal differenziale 10Y-2Y, l’andamento del mercato azionario USA, espresso da SP500, non ha quasi mai avuto voglia di adeguarsi tanto in fretta al mutato scenario. Dal giorno del presagio recessivo, SP500 ha raggiunto il suo massimo in tempi rapidi solo una volta (nel 1982, quando bastarono 15 giorni). In 3 casi continuò imperterrito a salire per almeno un anno e mezzo, mentre nei 3 casi intermedi salì per un periodo compreso tra 3 e 6 mesi.

Perciò non darei a questo segnale una eccessiva validità segnaletica per il breve periodo.

Preferirei guardare all’esito della guerra in Ucraina, che il mercato la scorsa settimana ha inizialmente voluto scontare in senso ottimistico fino a martedì, per poi diventare assai più cauto nella seconda parte della settimana.

Del resto, le indicazioni dal terreno ci parlano di una Russia che si sta riorganizzando per consolidare la tenuta del Donbass e sferrare l’attacco finale alle città costiere che danno sbocco al Mar Nero (Mariupol, Kherson, Odessa). La ritirata da Kiev è stata troppo presto interpretata come un segnale di debolezza dei russi e di svolta nell’esito finale della guerra.

L’irrigidimento di Zelensky, che ora, con l’aiuto delle nuove armi offerte dagli americani e dalla NATO, punta ad una controffensiva nel sud-est che riconquisti i territori in mano ai russi, rende la prospettiva negoziale decisamente lontana, anche perché Putin non pare disposto a volere accordi senza ottenere almeno Donbass e Crimea, da sbandierare in Russia come una vittoria.

La guerra appare ancora lunga ed incerta, e giustifica il lugubre presagio lanciato dal ministro degli esteri ucraino, quando ha affermato che il peggio deve ancora venire.