IL PARADOSSO DELL'OPA TIM-TELECOM

11/01/2005

Qualche lettore comincia ad entrare in fibrillazione ora che è entrata nel vivo l’OPA di Telecom sulle azioni TIM.

Se ne è discusso molto sulla stampa specializzata e non. Ce ne siamo occupati anche su CLASSIC di qualche numero fa. Siccome l’interesse è molto ci torniamo, sulla spinta della seguente e-mail, che pone un problema interessante:

“Caro Prof Gerbino,

magari non sono l'unico che chiede lumi sull'opa parziale TIM, ho letto diversi articoli e a parte i valori di concambio che sono ovvi c'è qualcosa che non mi convince sull'aderire all'opa: 

1) Il titolo Telecom quota molto distante dal valore teorico di 3,23/3,24 che corrisponde al concambio di 1,73 sul valore di 5,60 delle TIM, mi sembra quasi che sia tenuto artificiosamente basso, quindi non vorrei aderire e vedere il titolo TI a 3,50-3,70 dopo 1-2 mesi con relativo valore di TIM quindi a 6,05-6,40

2) Ci sono ancora dei movimenti molto forti su Pirelli che nonostante un'aumento di capitale che se non ricordo male è a 0,70 euro per azione non solo non ha subito un calo all'annuncio ma anzi ha fatto un notevole balzo in avanti.

La ringrazio sin d'ora se avrà la gentilezza di rispondere al mio quesito, ben inteso vorrei la sua opinione in stile Classic, nessuno ha la sfera di cristallo!”

Il lettore, evidentemente reso smaliziato dalle tante vicende del passato che hanno mostrato quanto i titoli possano essere manovrati da mani forti per raggiungere obiettivi che il pubblico non conosce, non riesce a comprendere, giustamente, il motivo per cui Tronchetti Provera è così generoso con i possessori di Tim da pagarle con l’OPA ben di più di quanto sarebbe il valore teorico sulla base del concambio stabilito in sede di successiva fusione. Infatti il valore teorico di TIM, con la Telecom che quota 3,07 (valore di chiusura di oggi), sarebbe circa 5,31. Allora si chiede se magari Telecom non sia tenuto artificialmente basso per convincere i risparmiatori ad aderire all’OPA, con l’amara sorpresa di vedere magari tra qualche mese Telecom schizzare e rimpiangere di non avere scelto la via del concambio delle Tim con le Telecom.

E’ vero che in Italia a pensare male si fa peccato ma si azzeca quasi sempre. Però rispondere a questa domanda è oggettivamente impossibile a priori.

Certamente il gruppo Tronchetti Provera, o meglio i soci di maggioranza di tale gruppo, hanno molto da guadagnare dal buon fine dell’operazione. Se andrà in porto l’OPA e la successiva fusione costoro raggiungeranno i seguenti obiettivi: 1) accorceranno la catena di controllo, in modo che gli utili saliranno più in fretta verso la cassaforte Olimpia superindebitata, permettendole di ridurre l’esposizione; 2) caricheranno su Telecom (e soprattutto sui soci di minoranza) il peso di questa operazione, che grazie all’OPA eviterà la diluizione della quota di controllo ma causerà un peggioramento dell’indebitamento di Telecom; 3) otterranno possibili (anche se un po’ misteriose) sinergie positive dalla convergenza fisso-mobile che la fusione dovrebbe agevolare.

E’ ovvio che tutto filerà liscio solo se l’adesione all’OPA supererà i 2/3 del flottante di Tim. In caso contrario sul documento ufficiale di Offerta è scritto che gli offerenti si riservano la possibilità di mandare tutto a monte, poiché gli effetti diluitivi della fusione renderebbero Telecom più scalabile di quanto non lo sia ora.

Allora il possessore di TIM si trova di fronte al dilemma ben sintetizzato da una delle inserzioni pubblicitarie apparse in questi giorni per invitare i risparmiatori ad aderire: “Il nostro successo coincide col tuo successo”. In altre parole: senza la fusione il valore di Telecom non è superiore, anzi probabilmente è inferiore all’attuale quotazione. Lo stesso si può dire del valore di Tim. Quindi bene farebbero i possessori di Tim a prendere 5,60 euro aderendo all’OPA.

Però è anche vero che se tutti aderiscono all’OPA si creano le condizioni per la fusione Telecom-Tim, ed in tal caso, se gli analisti hanno ragione, Telecom potrebbe valore un 10-15% in più di quanto vale oggi.

Ma allora i possessori di Tim in questo caso farebbero bene a non consegnare le azioni ed aspettare di ricevere le Telecom.

Però se tutti fanno questo ragionamento l’OPA non va a buon fine e la fusione salta.

E’ proprio un bel paradosso.

Ma cosa farebbe Gerbino?

Siccome non possiede TIM, dorme sonni tranquilli. Ma se le avesse non c’è dubbio: meglio l’uovo oggi che la gallina domani. Consegnerebbe le Tim all’OPA.